Nvidias administrerende direktør Jensen Huang vil gøre Nvidia-chips til lånesikkerhed midt i neocloud-krisen

Jensen Huang har fået en ny målgruppe for sin salgstale, og det er ikke et AI-laboratorium. Nvidias administrerende direktør vil have banker og kreditfonde til at betragte virksomhedens chips på samme måde, som de betragter fly eller kontorbygninger: som aktiver, man kan låne penge på grundlag af. Han fremførte synspunktet på sidelinjen af GTC Berlin, netop som de virksomheder, der skulle optage lånene, så deres egne obligationer blive handlet som nødlidende værdipapirer.

Hans analyse er, at neocloud-virksomhederne – selskaber, der køber Nvidia-GPU’er og udlejer kapaciteten til AI-udviklere – ikke mangler kunder, men kontanter. Mange medier fremstillede budskabet som beroligende. Set fra långivernes side af bordet lyder det mindre betryggende. Leverandøren beder kreditmarkedet om at finansiere sine egne salg.

Det bad Jensen Huang långiverne om på GTC Berlin

»En af de ting, vi forsøger at gøre, er at gøre Nvidias computerkraft til et aktiv, der kan finansieres,« sagde Huang til CNBC. »Restværdien af vores computerkraft er ved at blive en aktivklasse, fordi den kan bruges på tværs, er så produktiv og så holdbar.« Om efterspørgslen var han endnu mere direkte: »Ser man på de grundlæggende forhold, er efterspørgslen efter neocloud-virksomhederne enorm. Deres kapacitet er ekstraordinær, og det, der mangler, er altså arbejdskapital til at sætte skub i væksten og finansiere den.«

Ifølge Huang er der ikke tilstrækkelig kapital, fordi så mange dele af AI-branchen konkurrerer om de samme penge, og neocloud-virksomhederne er nødt til at vokse for at opbygge det, han kaldte »regional ekspertise«. Udtalelserne kommer efter den AI-finansieringsplan på 500 milliarder dollar, som Nvidia annoncerede i august sammen med Apollo, BlackRock, Blackstone, Brookfield, Goldman Sachs og KKR. Markedet opfattede dem ikke som beroligende. Wedbush sagde, at Huangs kommentarer om finansiering af neocloud-virksomheder var med til at udløse torsdagens udsalg – Nasdaqs værste handelsdag siden juni.

Långiverne har allerede sat pris på sikkerheden

Det ord, der bærer salgstalen, er »holdbar«. Sikkerhedens værdi afhænger af, hvad den kan indbringe, hvis låntageren går konkurs, og kreditmarkedet prissætter allerede det scenarie. CoreWeaves obligationer med en rente på 9,75 % og udløb i 2031 faldt til omkring 79 cent pr. dollar, svarende til en rente tæt på 16 %, mens selskabets obligationer med en rente på 9,625 % faldt til 77,5 cent, rapporterede PitchBook.

Holdbarheden er også den del af Nvidias påstand, som virksomheden har mindst grundlag for at stå inde for. Nye GPU-generationer kan udhule værdien af ældre udstyr, og Gartner har anslået, at potentielle nedskrivninger på AI-infrastruktur kan overstige 3,5 billioner dollar inden udgangen af årtiet. Samme uge lancerede Nvidia DSX POD, et containerbaseret referencedesign til virksomhedens Vera Rubin-AI-fabrikker. En virksomhed, hvis forretning afhænger af at få sidste års hardware til at fremstå langsom, er ikke en neutral vurderingsmand af, hvor længe den hardware bevarer sin værdi.

Efterspørgslen efter neocloud er reel – det er pengene, der mangler

Huang finder ikke på efterspørgslen. CoreWeaves administrerende direktør, Michael Intrator, sagde til medarbejderne, at en kontraktbundet ordrebeholdning på omkring 104 milliarder dollar mere end dækker virksomhedens gæld, og at markederne kan »misforstå situationen og reagere irrationelt«. Nebius’ driftsdirektør, Ophir Nave, pegede på langsigtede kundekontrakter til en værdi af omkring 40 milliarder dollar, som kunne bruges som sikkerhed. Men en ordrebeholdning er fremtidig omsætning, der afhænger af, at leverancerne gennemføres – ikke penge i kassen. CoreWeaves renteudgifter i andet kvartal var på 640 millioner dollar mod en justeret driftsindtægt på 128 millioner dollar, og Gil Luria fra D.A. Davidson anslår, at selskabet låner til omkring 9 %, mens det opnår afkast tæt på 1 %.

Mulighederne for at hente kapital på aktiemarkedet bliver også færre. Elice Group, der omtales som Sydkoreas svar på CoreWeave, blev overtegnet næsten 400 gange og blev prissat i den øverste ende af intervallet, men faldt derefter mere end 32 % på sin første handelsdag på KOSDAQ. Australiens Firmus Technologies skrinlagde sin børsnotering inden for tre dage, og Microsofts aflysning af en aftale om et datacenter i Storbritannien kastede tvivl over Nscales børsnoteringsplaner. Nebius, som Invezz beskriver som støttet af Nvidia, har netop fået en kreditfacilitet på 3,5 milliarder dollar fra Citi med udløb om 364 dage. Kortsigtede lån finansierer langsigtede aktiver.

Nvidia står på begge sider af lånet

Det er den bevægelse, der ligger under nyheden. Nvidia sælger chipsene, har støttet nogle af køberne og vil nu også have indflydelse på, hvordan långiverne værdiansætter sikkerheden. Hver finansieret GPU bliver til et salg hos en virksomhed, der rapporterede en omsætning på 96,2 milliarder dollar i andet kvartal – en stigning på 106 %. Hvis kreditorerne accepterer Huangs fortælling om restværdien, flyttes risikoen i cyklussen fra Nvidias ordrebog til deres egne balancer. Gartner forventer, at op mod 80 % af neocloud-virksomhederne vil ophøre med at være selvstændige inden 2030.

De næste prøver kommer hurtigt: CoreWeaves kvartalsregnskab i november, renten på selskabets obligationer og spørgsmålet om, hvorvidt en långiver skriver Huangs »aktivklasse« ind i konkrete lånevilkår. På scenen under GTC fremlagde han selv regnestykket: En AI-fabrik på én gigawatt koster omkring 50 milliarder dollar, kan indbringe omkring 40 milliarder dollar om året, og en forsinkelse på tre måneder koster derfor omkring 10 milliarder dollar – noget, der ifølge ham »vil gøre enhver nervøs«.

En långiver læser regnestykket fra den anden ende. En forsinkelse på tre måneder er netop det scenarie, en kreditor forbereder sig på, og sikkerheden i den bygning, der står ubrugt hen, er det aktiv, Huang beder långiverne om at værdiansætte på hans ord.

Tags: nvidia, Jensen Huang, CoreWeave, Nebius